L'économie américaine a encore un long chemin à parcourir



Les chiffres du PIB de vendredi ont confirmé que l'économie américaine a terminé l'année dernière décemment (en hausse de 2,8% sur base annualisée), même si la croissance est tombée en deçà des attentes. Cependant, le modèle de croissance était peut-être un peu plus préoccupant. L'accumulation des stocks représentaient près des trois-quarts de l'augmentation de la production. Pendant ce temps, la consommation publique a compté pour près de 1% dans la croissance, avec les exportations nettes n’ayant également pas aidé, bien que leur contribution négative fut de seulement 0,1%. L'ampleur de la correction des stocks et la déception (bien que moindre) au sujet du niveau de la consommation suggèrent que les Etats-Unis devront se battre pour maintenir ce niveau de production au premier trimestre. Ce point de vue est également étayé par le fait que l’épargne était en piteux état au quatrième trimestre pour atteindre ce niveau de croissance de la consommation. Ce n’est pas un modèle sain pour un secteur qui doit encore se désendetter. La FED a largement anticipé cela avec son extension de la date limite pour laquelle il voit les taux à zéro (à partir de la mi-2013 jusqu’à la fin de 2014) ainsi qu’avec des indices indiquant qu'un assouplissement quantitatif pourrait bien être en chemin. Comme nous l'avons souligné la semaine dernière, cet activisme se trouve en fort contraste avec la relative inertie de la BCE, même si la majorité pense que la zone euro se dirige vers une récession. La Fed reconnaît que l'ajustement des bilans du secteur des ménages est en cours et, bien que les chiffres semblent bons sur une base relative, il y a peu de place pour la satisfaction concernant les perspectives pour cette année. Le dollar était naturellement plus faible suite à cette annonce, majorant la baisse de 2,7% observée sur l'indice du dollar par rapport aux sommets du début de ce mois.

Commentaire

Attention aux faux espoirs grecs.

L'expression « ne promettez pas trop mais donnez plus » n'est pas une expression que l'UE connait étant donné que, et pas pour la première fois, nous sommes amenés à croire (cette fois avec M. Rehn de l’UE la semaine dernière) qu'un accord sur la restructuration de la dette grecque est proche, « si ce n'est aujourd'hui, alors ce week-end ». Il y a peu d'intérêt à spéculer sur les montants et les modalités parce que ce qui est devenu plus intéressant la semaine dernière, c’était la position du FMI sur la situation. Suite aux commentaires de Mme Lagarde plus tôt dans la semaine (laissant entendre que la BCE pourrait en prendre à sa charge si la contribution du secteur privé était insuffisante), le FMI a suggéré qu'il n'a pas pris position sur le niveau d'implication du secteur privé. Cela pourrait être vrai d’un côté, mais de l’autre c’est un sujet important pour le FMI, en particulier lorsque la BCE campe sur ses positions et déclare qu'elle ne croit pas qu'elle devrait accepter des pertes sur ses avoirs en dette grecque et que, ce faisant, elle pourrait bien briser la « clause de non renflouement » du traité fondateur à laquelle elle doit se conformer. Donc une issue en deçà de celle requise de la part des détenteurs d'obligations du secteur privé impliqués dans les négociations actuelles signifierait que la BCE devra effectuer certains efforts, ou que le FMI devra assouplir ses conditions (120% de dette/PIB d’ici 2020), ou en quelque sorte adopter une vue plus optimiste sur l'économie. Cette dernière solution serait sans grande justification. Par ailleurs, la Grèce est déjà mal engagée sur les réformes structurelles. Depuis le sommet de l'emploi au T3 de 2008, l'emploi total a chuté de 11%. L'emploi dans le secteur public a à peine baissé (moins de 30k), comparativement à la chute totale de 500 000 emplois. Ainsi, l’accord n’a pas d’importance pour le FMI. Un accord non satisfaisant, combiné avec la BCE qui maintient sa position placera le FMI dans une position où il aura besoin de prêter davantage à un pays qui est toujours sur un chemin précaire quant à sa viabilité budgétaire. En outre, y ayant été invité à deux reprises, le secteur privé ne prendra pas plus du fardeau de lui-même.

L'engouement pour le yen est susceptible d'être de courte durée.

Un certain enthousiasme a été généré ces derniers jours par la force de la devise japonaise, l'USD/JPY ayant baissé d'un sommet de 78,28 en milieu de semaine à un plus bas de 76,65 à la clôture. Une explication possible avancée par quelques commentateurs est que le yen est attirant en tant que valeur refuge en raison des pourparlers épineux au sujet de la dette grecque. Il est plus probable que le dollar et la livre sterling aient perdu de leur attrait après que la Fed et la BoE aient laissé entendre la semaine dernière qu'un assouplissement quantitatif pourrait être requis. En outre, il y a eu quelques achats agressifs de yen de la part des entreprises locales qui sont les acheteurs naturels. Par ailleurs, la baisse de plus de 78 à son niveau actuel inverse simplement le bond auquel nous avons assisté mardi et mercredi matin. L’USD/JPY a été essentiellement pris au piège dans un canal de 76 à 78 ces six derniers mois. Avec la BOJ capable et prête à protéger davantage l’appréciation du yen en utilisant son énorme trésor de guerre de capital d'intervention, il faudrait être stupide pour l’acheter. L’USD/JPY a été sans intérêt pendant un temps vraiment considérable, et il est susceptible de le rester.

Des actions plus significatives de la part de Monti.

L'Italie a enfin un Premier Ministre prêt à mettre en œuvre une réforme structurelle dans un pays qui a été compromis par l'inefficacité et la sclérose bureaucratique pendant des décennies. Le cabinet de Mario Monti est sur le point d'adopter une loi qui va réduire de nombreuses charges administratives pesant sur le secteur privé, dans l'espoir de stimuler la productivité. Des centaines de lois seront abolies et beaucoup d'autres seront à nouveau rédigées, avec pour objectif de simplifier la vie des entreprises. Le Premier ministre a été un homme très occupé. Le mois dernier, il a mis en œuvre des compressions budgétaires pour un montant de 20 milliards d’euros afin de tenter de stabiliser les inquiétudes au sujet des finances publiques italiennes. Il a également adopté une loi importante qui ouvre à la concurrence diverses professions fermées (anciennement), comme les chauffeurs de taxi et les notaires. Son gouvernement est également en pourparlers avec les principaux syndicats au sujet d’un assouplissement des lois du travail archaïques et restrictives en Italie. Bien que l'économie souffre, il est définitivement clair que Monti entraine l’Italie dans une direction positive.

Simon Smith, Chief Economist - Michael Derks, Chief Strategist


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