Les marchés tradent sur l’espoir




Jusqu’à présent cela a été une assez bonne semaine pour les marchés, avec des grandes attentes pesant énormément sur le prochain sommet de l’UE vendredi. Les bourses poussent aux niveaux de début novembre, tandis que les devises émergentes et à béta élevé (principalement l’Aussie) ont fait une forte poussée contre le dollar d’une moyenne d’environ 1%. La monnaie unique va aussi relativement bien. Une part de ceci est amoindri par l’important volume des positions short sur le marché, rendant pénible aux investisseurs de continuer à être baissier jusqu’à la fin de la semaine. Toutefois, en grattant la surface de la rencontre Merkel/Sarkozy, il apparait qu’elle n’est pas aussi positive qu’escompté en termes de confiance sur la direction prise par les leaders qu’ils croient être la bonne. Les propositions annoncées reflètent une incapacité à comprendre les causes de la crise, mais également l’échec de la mise en place d’un chemin menant à l’union fiscale, encore moins dans son intégralité. Les marchés semblent aller vers un compromis, et espèrent une attitude plus agressive de la part de la BCE ; ils ont placé beaucoup d’espoir dans les résultats des prochains jours.

Commentaire

Le danger continue pour les baissiers sur l’euro.

Bien que cela soit compréhensible, le danger pour la croissante meute des baissiers sur l’euro est qu’avec le temps il deviennent paresseux à force d’être short. Ces dernières semaines, il est devenu évident que les investisseurs et les traders ont cherché à sortir de l’argent du giron de la monnaie unique. Les fonds souverains qui plus tôt dans l’année avaient engagé les acheteurs sur la faiblesse, sont beaucoup moins considérés actuellement. Les gestionnaires financiers ont de même réduit leur exposition à l’euro en faveur d’autres monnaies comme le dollar ou le yen. Les investisseurs à hauts revenus en Europe détournent activement leur richesse de l’euro pour le mettre dans des propriétés haut de gamme à Londres, en dépôts en dollars, et en or. Les traders sont tous convaincus que l’euro va encore baisser. Selon les dernières données du CFTC les positions short en euro détenues par les grands spéculateurs ont augmenté à plus de 100K durant la semaine du 29 novembre, proche du record des positions short d’il y a 18 mois durant la dernière crise de la zone euro. En mai et pendant la première quinzaine de juin 2010, les spéculateurs en short sur l’euro étaient autour ou au-dessus des 100K. Au cours de cette période, l’euro a chuté d’environ 1.33 à 1.20 début juin avant de repasser au-dessus de 1.40 début octobre. A cette occasion, l’intensité de la contraction des positions short a affaibli beaucoup de traders qui furent lents à couvrir leurs positions. Un danger similaire semble se profiler. Une ultérieure hausse des positions short des traders n’est pas à exclure dans un futur proche, à un moment où les hauts revenus et les investisseurs institutionnels semblent enclins à réduire leur exposition à la monnaie unique. Toutefois, le consensus baissier est très extrême. Il se pourrait aussi que beaucoup soient convaincus que l’euro ait beaucoup d’autres inconvénients.

La BNS doit être encore une fois courageuse.

L’audacieuse mesure de septembre de la BNS pour imposer un plafond à 1.20 sur l’EUR/CHF devra être rééditée lorsqu’elle se réunira la semaine prochaine pour examiner la politique monétaire. Les données CPI d’hier ont renforcé les préoccupations qu’un certain nombre d’officiels de la BNS avaient déjà exprimées ; les prix à la consommation ont chuté de 0.5% en glissement annuel le mois dernier et l’économie semble se diriger à nouveau vers la récession, entrainée vers le bas par un taux de change surévalué et la désintégration économique de l’Europe. Avec des taux d’intérêt presque tous à zéro, la BNS doit considérer un ultérieur accroissement du plafond. Selon certaines estimations la parité du pouvoir d’achat suggèrent que le franc suisse devrait être plus proche de 1.50 que de 1.24. Il serait très surprenant que la BNS réponde à cet ensemble menaçant de défis économiques et financiers uniquement avec une petite hausse du plafond. A notre avis, le plafond devra être relevé au moins à 1.30 lorsque la BNS se rencontrera la semaine prochaine.

Les failles dans le message de Merkozy.

Il y a trois failles béantes dans le message d’hier de Merkozy. Tout d’abord, la mention de la limite de 3% pour les déficits publics, avec des sanctions automatiques ultérieures. C’est un chiffre arbitraire qui ne tient pas compte de la pérennité de la dette ou du déséquilibre de la balance commerciale qui a une incidence sur le fait que la dette soit financée par l’extérieur ou non. Deuxièmement, le mécanisme de contrainte et de surveillance reste faible. Ce qui était déjà une faille clé du système précédent. Entre 1990 et 2007, avec les nations fondatrices de l’euro, les niveaux de déficit du Pacte de Stabilité et de Croissance étaient dépassés 19% du temps et la dette 42% du temps. Seulement la moitié répondait aux critères de la dette la première année de la monnaie unique. Oui, des dispenses ont été accordées puis les règles furent allégées au départ par la France et l’Allemagne. En fait, ce n’est pas une union fiscale du tout. Après tout ce n’était peut-être pas censé l’être mais ça reste pourtant l’élément faible. Peut-être que mettre en place une réelle union fiscale à ce stade est considéré comme une étape trop importante (comme c’est le cas pour les ‘eurobonds’ ou les ‘obligations communes’), mais un système de surveillance centrale, avec un régime de sanctions sous-optimales lié à une notion du déficit discréditée, n’est pas le meilleur pas pour avoir un semblant d’harmonisation fiscale. Mais lorsqu’il s’agit de prendre des mesures, les programmes politiques nationaux et les besoins vont supplanter le leadership de l’UE et ses édits budgétaires. Et est-ce que les amendes vont réellement fonctionner ? Après une période durant laquelle quelques-uns (Grèce, Irlande, Portugal) ont exercé un tel pouvoir et une telle influence sur la majorité, il est difficile d’envisager ou de croire que cela va marcher. Une union fiscale requiert un certain degré de taxation centralisée, des prises de décisions sur les dépenses et la politique ; c’est là l’essentiel. La proposition de Sarkozy et Merkel est bien en-dessous de cela, ce qui la conduira à l’échec.

Simon Smith, Chief Economist - Michael Derks, Chief Strategist


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