L'Allemagne au sommet



Mercredi, certains ont laissé entendre (pas nous) que la crise de la zone euro s'étendait désormais jusqu'au cœur de l’Europe, dans le sillage des résultats des adjudications d’obligations. La journée d’hier nous a donné un meilleur reflet de la place de l'Allemagne en Europe. La France s’est ralliée derrière l'Allemagne, le Président Sarkozy modérant ses appels pour une plus grande participation de la BCE, tandis que la chancelière allemande reste opposée aux eurobonds. Au lieu de cela, elle voudrait voir des changements de traité, ce qui permettrait d'accélérer le processus d'intégration fiscale de la zone euro. Dans le même temps, les rendements des bons du Trésor allemands flirtaient de nouveau avec des valeurs négatives (rendement offert), ce qui signifie essentiellement que vous avez à payer pour le privilège de prêter à court terme au gouvernement allemand, plutôt que l'inverse. Comme nous l'avons déjà dit, cela est un reflet du fait que la liquidité, le positionnement et également l’opinion soient le moteur des marchés en ce moment, et ces forces deviendront toujours plus fortes en fin d'année. L'euro a déçu hier, sur la base de ce que Mme Merkel propose est un rêve à plus long terme et, en aucun cas, elle n’aborde les problèmes de solvabilité actuels de plusieurs nations de la zone euro.

Commentaire

Les Gilts dépassent les Bunds en tant que valeur refuge de l’Europe.

Les rendements obligataires britanniques (à 10 ans) sont descendus sous ceux de l'Allemagne hier, cette situation était déjà arrivée brièvement en Mars 2009, et avant cela en 2000 pour un court laps de temps. Il y a de nombreuses explications à la hausse soudaine des rendements allemands. Une partie de la demande considérable de valeur refuge qui a propulsé récemment les rendements du Bund à un record à la baisse, a manifestement été inversée. Pour certains investisseurs et traders, une partie de l'attrait des Bunds était principalement qu'ils seraient plus susceptibles de conserver leur valeur dans le cas d'une rupture de l’euro et/ou si l'Allemagne décidait de s'éloigner de ce projet euro. L’apparente détermination de Merkel pour aller de l'avant avec une union politique et financière plus importante, ce qu’elle clairement indiqué lors de son congrès annuel du parti la semaine dernière, a partiellement fait capoter une partie de l'engouement des marchés. On peut soutenir que l'Allemagne semble être davantage ‘favorable’ aux eurobonds qui, s’ils sont engagés avec une plus grande intégration, sont une étape évidente, sinon inévitable à un certain stade. Le gros souci, c'est que cela exposera effectivement l'Allemagne à davantage d’importants passifs financiers en tant que garant des dettes de nombreux mécréants fiscaux européens. En conséquence, ce n'est pas une totale surprise que de voir les Gilts tradés sous les Bunds. Le message retentissant à Berlin des garde-fous obligataires est simple : ne pas souscrire à plus de dettes douteuses du reste de l'Europe.

Le pic de croissance du Royaume-Uni.

Davantage de détails sur les facteurs soutenant l'économie britannique sont parus hier. La croissance globale est restée stable à 0,5% au 3ème trimestre en glissement trimestriel, mais il y avait plus de détails sur ce qui l’a dirigé. La croissance des dépenses des ménages a stagné, mais après quatre trimestres de baisse cela pourrait être interprété comme un signe positif. L'autre facteur est la forte augmentation de la reconstitution des stocks après une période dans laquelle ils semblaient s’être normalisés. Cela suggère qu’une partie de la faiblesse observée sur les marchés étrangers et que l'incertitude que cela a créé au niveau national, ont conduit à une accumulation involontaire de stocks. La normalisation de cela, combinée avec les vents contraires domestiques incessants de chômage élevé et de faible croissance du revenu réel, continuent de suggérer que le 3ème trimestre sera le pic de croissance pour plusieurs trimestres à venir.

La mutation de la politique chinoise.

Au milieu des signes montrant que l'économie est en perte de vitesse et que les pressions inflationnistes pourraient s'atténuer, Pékin desserre progressivement les rênes politiques. Cette semaine, les réserves obligatoires pour certaines banques coopératives rurales ont été réduites de 50 points de base. En outre, le yuan a à nouveau chuté, jusqu’à son plus bas niveau depuis un mois, en réponse à la vigueur persistante du dollar. L’empressement de Pékin pour permettre au yuan de s’affaiblir est une autre indication de sa détermination pour s’assurer que l'économie ait une certaine protection contre les vents malades soufflant de l'étranger. La semaine dernière, le Vice-Premier ministre Wang Qishan a affirmé que « la situation économique mondiale est encore grave », signalant que les responsables politiques reconnaissent l'impérieuse nécessité de démarrer le processus d'assouplissement des conditions financières. Il serait surprenant de ne pas voir de nouvelles mesures pour faire évoluer la politique chinoise dans un sens accommodant au cours des prochains mois.

Simon Smith, Chief Economist - Michael Derks, Chief Strategist


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