Davantage d’allègement des risques


Si le ciel paraissait terriblement sombre aux mois d'août et de septembre, le temps a tourné ce mois-ci et il est décidément plus ensoleillé pour les investissements. Comme l’ont montré les chiffres de vendredi plus importants que prévus en ce qui concerne les ventes au détail américaines, l'économie américaine ne se dirige pas de si tôt vers une récession. Les grandes banques centrales s’efforcent de créer les bonnes conditions financières, soit par des moyens conventionnels ou soit non conventionnels. Les décideurs politiques européens (et le FMI pour cette question) comprennent l'urgence de recapitaliser les grandes banques en Europe; les détails exacts sur la façon dont cela va être réalisé peuvent être laissés, au moins pour l'instant, pour plus tard. De plus, il apparaît maintenant que l'Europe va probablement permettre à la Grèce de faire défaut sur la majeure partie de sa dette (voir ci-dessous), ce qui est sensé puisque, de toutes façons, la Grèce n'a pas de perspective réaliste pour rembourser cet argent. Enfin, les gestionnaires de risques sont en train de clôturer les comptes, la fin de l’exercice approchant. En réponse à cela, l'appétit du risque s’est renforcé sur le dernier jour de la semaine, avec les actions européennes en hausse de 1%, l'aussie au-dessus de 1,03, le pétrole en hausse de deux dollars et l'euro est près de 1,39. Les rendements obligataires ont grimpés en flèche - le rendement français à 10 ans a pris 17pb à un moment donné à 3,11% - tandis que le rendement américain à 10 ans est désormais de 2,25%, soit une hausse de 50pb en seulement cinq séances de trading. Il était évident qu’il y a eu davantage de changements en matière d’allocation d’actifs vendredi, une sortie des obligations et des produits à revenu fixe pour aller vers les actions. Ce n'est pas surprenant étant donné que la prime de risque actions sur l'offre a été récemment à des niveaux historiquement élevés, ce qui rend les actions très attractives en termes relatifs.



Commentaire :

Une restructuration substantielle de la dette grecque semble désormais inévitable. Enfin, les dirigeants européens semblent avoir accepté la futilité de défendre l'indéfendable, à savoir permettre à la Grèce de faire défaut sur une partie importante de sa dette publique. Avec une économie en chute libre et un ratio dette/ PIB qui devrait atteindre 190% très bientôt, plus les taux d'intérêt à des niveaux astronomiques, la capacité de la Grèce à rembourser une telle montagne de dettes a été détruite il y a longtemps. Il y a actuellement des discussions sérieuses concernant une coupe beaucoup plus importante pour les détenteurs d'obligations grecques, peut-être aussi élevée que 60% (l’accord de Juillet prévoyait seulement que les détenteurs d'obligations étaient tenus d'accepter une dévaluation dérisoire 21%). Après une résistance incroyable à la participation importante du secteur privé sur une période prolongée - surtout de la part de la BCE - il apparaît maintenant que presque tous les partis voient un défaut significatif de la Grèce comme à la fois inévitable et souhaitable. Ce qui rend le scénario bien plus acceptable aujourd'hui c’est que les décideurs politiques en Europe comprennent que les coupes importantes de la dette peuvent seulement être mises en œuvre une fois un engagement simultané pour une recapitalisation significative des banques accepté. Avant d'approuver la nécessité d'une coupe de 60%, les décideurs ont besoin de résoudre de nombreux problèmes, par exemple ce qu'il faut faire avec ces banques grecques qui verraient leur capital essentiellement éliminé par un défaut important, et si cela déclencherait une contagion à d'autres mécréants fiscaux tels que le Portugal, l’Irlande, l’Espagne et l’Italie. Cette dernière question est particulièrement délicate ; l'Irlande, par exemple, a fait des progrès incroyables pour améliorer sa compétitivité et répondre à ses obligations concernant sa dette et peut donc être légitimement scandalisé que la Grèce puisse être autorisé à faire défaut. L'Espagne est à nouveau dans le collimateur suite à la dégradation de S&P vendredi et à la montée de nouveaux doutes concernant l'efficacité de son plan de réduction du déficit fiscal. Ainsi, alors qu’il est sensé de permettre à la Grèce de faire défaut sur une partie significative de sa dette, et qu’une recapitalisation bancaire significative apparait désormais inévitable, il y a encore de nombreux défis non résolus pour les dirigeants européens.

La douleur de l'Espagne. Le marché semble être de plus en plus immunisé aux déclassements des nations souveraines, le dernier étant le déclassement de l’Espagne par S&P à AA-. Pourtant, le dernier déclassement a eu lieu il y a 18 mois et beaucoup d'eau a coulé sous les ponts depuis. A l'époque, les obligations espagnoles s’échangeaient à uniquement 80pb au-dessus de celles de l'Allemagne, alors que maintenant elles sont à un peu plus de 300pb au-dessus des rendements du Bund. Mais les perspectives de croissance semblent être davantage préoccupantes pour S&P, combinées avec le heurt potentiel du secteur bancaire et de nouvelles dépréciations d’actifs. Sur le papier, la position de l'Espagne semble beaucoup plus confortable que celle de l'Italie, avec le ratio dette/PIB à 60% l'an dernier - la moitié du niveau de l'Italie à cette époque. Mais ce sont les bilans des banques et du secteur privé qui sont les plus préoccupants en termes de perspectives de crédit. L'Espagne a toujours un déficit de compte courant, il a rétréci considérablement depuis les 10% du PIB observés en 2007, mais il est néanmoins encore nécessaire de chercher des capitaux de l'étranger pour le couvrir. La seule bonne nouvelle est que les emprunts des banques espagnoles auprès de la BCE ont diminué légèrement en Septembre, en baisse à 79,1 milliards d'EUR à partir de 81,2 milliards d’EUR. Mais l'Espagne reste maintenue en vie artificiellement et c'est pourquoi le cap du plan de recapitalisation des banques en cours de discussion reste si critique pour sa capacité à échapper à l'œil du cyclone souverain actuel qui s’agrippe à Europe.

La baisse de l'inflation chinoise est en route. Bien que l'inflation chinoise ait peu changé le mois dernier depuis le mois d’août, il y a néanmoins assez de signes qui montrent que l’on peut s’attendre à une certaine modération des pressions sur les prix au cours des prochains mois. Depuis le début de l’année jusqu’à Septembre, la croissance des prix à la consommation a été de 6,1%, en légère baisse par rapport aux 6,2% enregistrés précédemment. Les prix des aliments se révèlent être plutôt stagnants, en hausse de 13,4% le mois dernier en glissement annuel. Cependant, la forte baisse des prix des différents produits agricoles majeurs au cours des deux derniers mois est de bon augure pour un certain assouplissement des prix alimentaires élevés à court terme. En outre, les prix des producteurs sont à la baisse – l’augmentation de 6,5% en glissement annuel le mois dernier a diminué de façon marquée par rapport à la hausse de 7,3% enregistrée en août. Par ailleurs, il y a des signes qui montrent que l'économie se modère. La croissance des exportations a plongé le mois dernier, ce qui fut à peine une surprise pour une économie si adaptée à la croissance mondiale. Les prix des logements ont également baissé en Septembre, pour la première fois depuis un certain temps, comme la politique de hausse des taux et l'augmentation des réserves obligatoires commencent à faire effet. Jeudi, le FMI a averti que l'Asie était en grand danger et pouvait être entraînée par la dette souveraine européenne et la crise bancaire, mais il a également déclaré que « les pressions de surchauffe demeurent élevées » en Chine. Il est trop tôt pour commencer à spéculer sur une baisse des taux d'intérêt en Chine, puisque les décideurs politiques restent à juste titre préoccupés par l'inflation qui peut rester potentiellement élevée. En outre, l'inflation devrait commencer à descendre au cours des prochains mois, le premier mouvement en termes d'assouplissement des conditions financières pourrait être une réduction des réserves obligatoires des banques qui ont été relevées sensiblement au cours de l‘année dernière.



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