La BCE appelle à l’action

Lors de la réunion du Conseil des gouverneurs de cette semaine, la BCE a décidé de maintenir ses taux directeurs inchangés. Le taux  refi  demeure à son plus bas historique de 1%, mais de nouvelles mesures ne sont pas exclues. 

La BCE fonde essentiellement ses décisions de politique monétaire conventionnelle (les taux directeurs) sur son évaluation des perspectives d’inflation à moyen terme. Or, l’inflation, même si elle demeure supérieure à la cible de 2%, recule depuis quelques mois et devrait demeurer sur une tendance baissière au cours des mois à venir. Il convient de noter que les Banques centrales se préoccupent davantage des anticipations d’inflation que de l’inflation actuelle.

Concernant la production, les résultats des l’enquêtes montrent que le repli conjoncturel continue de s’aggraver dans la zone euro. Les chiffres sont revenus à leur plus bas niveau depuis octobre 2009, indiquant clairement que le PIB, qui s’était stabilisé au T1 2012, pourrait se contracter au T2.

Si les conditions d’une baisse des taux sont réunies, pourquoi la BCE n’agit-elle pas d’ores et déjà ? Le Conseil des gouverneurs a probablement décidé de se laisser plus de temps pour évaluer l’évolution de l’environnement économique. La chute des indicateurs de confiance tient davantage à un climat de fortes incertitudes qu’à des problèmes plus fondamentaux. Il n’en reste pas moins que certaines données réelles, publiées récemment, comme la production industrielle en Allemagne et les ventes au détail dans la zone euro pour le mois d’avril, étaient plutôt décevantes et révélatrices d’un ralentissement très net de l’activité au deuxième trimestre. Le Président Draghi a souligné que le nouvelles projections relatives à la croissance et à l’inflation présentées en juin ont été arrêtées au 24 mai et donc ne tiennent pas compte de la détérioration de l’environnement économique observé récemment. Elles sont, en effet, restées quasiment inchangées par rapport aux prévisions du mois de mars. Rappelons, cependant, que la décision de cette semaine n’a pas été prise à l’unanimité, certains membres du Conseil s’étant déclarés favorables à une baisse des taux dès ce mois-ci. 

Des mesures politiques s’imposent désormais

La balle restet dans le camp des responsables de l’UE. Même en supposant qu’après les élections législatives du 17 juin, la Grèce soit en mesure de former un gouvernement et de poursuivre l’application des réformes décidées avec la Troïka en échange d’une aide financière, de nombreux problèmes continueront de saper l’économie de la zone euro. 

En premier lieu, l’UEM ne s’est toujours pas dotée d’un pare-feu efficace face aux risques de contagion. Certes, depuis que la crise a éclaté, de nombreuses mesures ont été mises en place ; l’UEM dispose notamment d’un dispositif de stabilisation (MES + FESF).

Cependant, la taille et l’efficacité de ce mécanisme ont été mises en cause à plusieurs reprises. Pour remédier une fois pour toutes au risque de contagion et éviter que des pays solvables se trouvent confrontés à des problèmes de liquidité, il faut avant tout renforcer l’intégration de l’Union européenne (voir Focus sur ce point). Au cours de la séance de Questions/Réponses avec les journalistes, le Président Draghi a de nouveau appelé les dirigeants de l’UE à franchir le pas. 

Une fois que les responsables de l’UE auront pris des mesures décisives vers un renforcement de l’union budgétaire, la BCE pourrait intervenir pour calmer les marchés financiers, tout au moins à titre temporaire, par le biais de son programme SMP de rachat de titres. 

La croissance du crédit au secteur privé est extrêmement faible et en baisse constante. Mais les données en la matière ne permettent pas de savoir si le problème est lié à l’offre ou à la demande. L’enquête trimestrielle de la BCE sur la distribution du crédit bancaire (Bank Lending Survey) montre que les banques sont davantage confrontées à une contraction de la demande qu’à une pénurie de l’offre. La demande pâtit manifestement d’un climat de défiance et de très forte incertitude. Cependant, les difficultés du secteur bancaire dans certains pays, notamment l’Espagne, ne sont pas non plus étrangères au problème. De nombreuses banques doivent être recapitalisées et, en l’occurrence, ce sont plutôt les autorités nationales qui peuvent et doivent intervenir que la BCE. Signe manifeste de tension, à l’issue de la principale opération de refinancement hebdomadaire, les banques se sont, cette semaine, refinancées à hauteur de EUR 120mds, soit le double de la semaine dernière et un niveau bien supérieur à la moyenne des deux mois précédents (environ EUR 45mds). De nombreuses banques ont en effet du mal à trouver des liquidités sur le marché monétaire. Or, la BCE peut agir sur ce plan, en assouplissant les conditions de financement des banques (toutes les opérations de refinancement sont menées sur la base d’un taux fixe égal aux taux d’intérêt de la principale opération de refinancement, soit 1 %), en maintenant une procédure d’allocations illimitées et en portant les échéances des opérations de refinancement à plus de trois mois. Pour le moment, la BCE vient à peine de décider de mener toutes ses opérations de refinancement, selon une procédure à taux fixe en allouant l’intégralité des montants demandés, jusqu’à la fin de l’année. 

La BCE a, en somme, plus d’une corde à son arc : baisse des taux d’intérêt, annonce du maintien des taux à des niveaux bas pendant un certain temps et nouvelles mesures de prêt non conventionnelles. Autant de moyens de gagner du temps et de remédier à la contraction des liquidités, mais sans résoudre les problèmes en profondeur. A problèmes structurels, solutions structurelles. Or celles-ci dépendent de la seule volonté politique des gouvernements et responsables de l’Union européenne.

Clemente De Lucia